来源：国联证券

导语：电子行业的净资产收益率（ROE）为5.62%，比去年同期略有上升；管理费用率为 8.92%，与去年同期基本持平；行业的毛利率为19.44%，净利率为 6.27%，同比略有降低，主要是因为消费电子整体进入成熟期，产品创新能力不足导致。

1 触底反弹，电子行业业绩整体向好

1.1 成长依旧，产值规模稳定放大

本文将电子行业按照申万的行业分类，分为半导体、元件、光学光电子、电子制 造和其他电子五个子版块。16 年前三季度，电子行业实现营收合计4067.24 亿元，同比增长 25.71%；实现归母净利润 254.78 亿元，同比增长 22.13%。产业营收规模再次创出行业同期新高，产值和利润规模均出现环比上升的势头，整体向好趋势显著。

1.2 盈利稳定，收益能力探底回升

上半年，电子行业的净资产收益率（ROE）为5.62%，比去年同期略有上升；管理费用率为 8.92%，与去年同期基本持平；行业的毛利率为19.44%，净利率为 6.27%，同比略有降低，主要是因为消费电子整体进入成熟期，后续迭代周期拉长，产品创新能力不足导致。

1.3 发展稳定，现金流收益质量有所下滑

从营运能力上看，行业存货总计为 1028.4 亿元，同比增长超过 270 亿元，主要是受到销售规模扩大的影响，存货周转次数为 3.56 次，与去年同期相比基本持平； 从现金流量上看，行业销售商品或者提供劳务收到的现金与营收的比值为 92.09%， 同比下降了 4.52%，现金流质量下降明显。

总结前三季度上市公司的业绩，基本上延续了行业的基本走势。在经历了横盘震荡的一年，市场对电子等高科技成长行业依然青睐有加。但是由于智能手机时代行将尾声，消费电子遭遇成长天花板，结构性行情相继涌现。同时下一代计算和娱乐平台正在培育，电子行业新剧情即将展开。为此，我们依然强烈建议从产业更迭、业态变化和技术革新三个维度来理解下一阶段的电子行业。

2 人机交互应用场景更迭带来新希望

电子行业始终在改善人类的生活和生产方式，提供廉价高效的工具，从家用电器到电脑手机，一次次引领人类前进的浪潮。全球智能手机即将进入成熟期，电子行业下一次呈现的终端场景，我们认为是虚拟现实、智能汽车和5G。虚拟现实是将信息传递首次以3D全息的形式呈现，更加贴近自然状态，用户学习成本低；智能汽车是将以单车智能化和车联网的形式展开，提高运输的安全性和效率；5G 推进工作进入快车道，有望全球率先部署5G网络。上述领域基础积累雄厚，行业认可度不断提高， 随着市场培育程度的进一步提升，爆品或者行业标准确定出现之后将迅速进入成长期。

2.1 海阔天空，虚拟现实照亮人间

创新驱动，各方关注度不断提升。2015年，我国实施“创新驱动战略”，国家和 各级政府积极推动互联网+、大数据、人工智能等发展，VR作为全球科技圈最热门的新技术、新领域，预示市场未来的一个全新的消费领域，受到了各方资本的追捧。当下国内的虚拟现实公司以初创为主，如3Glasses、乐相科技等，也有传统游戏公司转向VR 游戏制作，如魔视互动，目前还存在一些影视制作公司开始在360度全景视频拍摄及直播方面进行探索。目前国内实力雄厚的上市公司更多地是通过投资、收购、 入股等形式加入到虚拟现实行业。

蓄势待发，爆发潜能惊人。VR 硬件包括输出设备如 PC 端显示头戴，移动端显 示头戴，以及输入设备如手柄，跑步机，动作捕捉识别设备，全景相机等。国内目前融资最大的一块就是硬件制作商，占比达到 51.9%，这也说明了国内的 VR市场还处在初期，国外的VR已经形成了产业化，国内的市场虽然处于初期但是成长的潜力确实非常大的。

下一代计算平台，颠覆众多传统领域。预计2016年国内VR市场增长了近四倍， 之后的增速虽然有所减缓，但是市场的规模成倍增加。到2020年，市场规模可以达到556亿元，用户量达到2500万，其中PC端用户量将会突破850万人，移动端将会达到1683万人，出货量达到820万台，其中PCVR一体机的出货量170 万台，移动VR出货量750万台，移动端的VR市场爆发的更加的迅速，市场潜力更大。

2.2 智能引领，推动汽车电子长期发展

汽车电子类产品通常落后消费类电子产品一个时期，正如过去几年手机行业所经历的那样，汽车业正在由“功能机”向“智能机”发展，这将给电子行业带来新的增长引擎。受惠于各国汽车安全政策加持，近期汽车电子辅助行车安全的趋势已十分明确，越来越多类似TPMS、倒车影像、自动刹车系统等新应用崛起。各大车企、互联网公司纷纷加快在车联网和自动驾驶领域的产业布局，车联网有望成为第一个实现的物联网应用空间广阔，存量与增量汽车市场规模可观。2015 年中国汽车电子市场规模为3,979亿元，同比增长12.6%，2013~2015年中国汽车电子市场规模平均增长率为13.7% 。中商产业研究院预测2016年中国汽车电子市场规模为4497亿元。赛迪顾问预计到2016年中国汽车电子市场将保持 10%以上的增速，同时汽车电子在整车成本中的占比将超过50% 。我们判断中国汽车电子市场增长方式正在由汽车产量增长转向功能需求驱动。

单车智能与车联网齐进，确保汽车电子持续成长。目前我们正处于由被动式安

全保护向主动式安全保护与先进驾驶辅助系统过渡阶段，其中关键就是电子科技带来的安全提升，汽车电子在这波浪潮中的作用可谓举足轻重。自动驾驶为智能汽车的最终目标，NHTSA将其分为五个等级，目前我们处于Level 1-2 阶段，两大科技龙头 Google 与 Apple 也觊觎相关商机，Google的优势在于导航与地图为世界龙头，对于演算与规划路径无人能出其右，但至今未能有国际车厂与其合作，Apple 在汽车产业才刚起步，电动车将是跨足汽车产业的第一步，另外 Tesla 也计划发展无人驾驶车，刚开始无人驾驶的功能局限于高速公路驾驶，而预期无人驾驶技术能在20年内完全成熟。

2.3 大风渐进，5G 标准有望率先部署

在移动通信领域：第一代是模拟技术；第二代实现了数字化语音通信；第三代是人们熟知的3G技术，以多媒体通信为特征；第四代是正在铺开的4G技术，其通信速率大大提高，标志着进入无线宽带时代。简单来看，5G的速度将会更快，而功耗将低于4G，从而带来一系列新的无线产品

为提供更优质的无线信号而生。每一代新技术的出现都是为了解决上一代的问题。从性能特点来看，每一代移动通信技术都解决了上一代网络中存在的问题：2G 修复了模拟电话的安全问题，3G 网络解决了GSM移动数据传输慢的问题，4G 则提供了更快的数据传输速度和带宽。而5G的诞生，将为我们解决即将来临的移动互联网的流量爆炸，以及广域物联网的覆盖连接问题，简单来说就是带宽更大、时延更短、峰值速率更快、覆盖面更广。

极速连接催生万亿市场空间。Juniper Research预测，到2025年，5G服务收入 有望超过650亿美元。据市场研究公司ABI Research发布的最新统计数据显示，2025年5G服务将为移动宽带运营商带来2470亿美元的收入，2021年全球 5G移动用户将达到1.5亿。根据2016年2月发布的爱立信移动报告显示，韩国、日本、中国以及美国将成为全球5G用户增长最快的第一批国家。

承上启下，延续与创新共铸5G通信。回顾移动通信的发展历程，每一代移动通 信系统都可以通过标志性能力指标和核心关键技术来定义。其中，1G 采用频分多址 (FDMA)，只能提供模拟语音业务;2G主要采用时分多址(TDMA)，可提供数字语音和低速数据业务;3G 以码分多址(CDMA)为技术特征，用户峰值速率达到 2Mbps 至数十 Mbps，可以支持多媒体数据业务;4G 以正交频分多址(OFDMA)技术为核心，用户峰值速率可达100Mbps-1Gbps，能够支持各种移动宽带数据业务。5G研发中提出两条腿走路：一方面继续推动基于4G技术的演进，一方面研发5G新技术，两者兼顾。

我国稳步推进并适度领先预计时间表。我国的 5G规划步骤如下：2016 年准备启动5G的标准研究，预计在2018年第一个版本的标准将完成，然后根据产品的成熟度，在2020年左右确定商业应用的起步时间。目前，中国正在稳步推进 5G研发工作，并已适当地领先于国际电信联盟工作时间表，相信中国在5G标准化过程中发挥的作用将比以往更大。

3 分工竞合，业态变化构筑护城河

随着国际化大生产，分工细化程度进一步加深，制造专业化和服务一体化的业态变化趋势明显。在细分领域成为业界龙头，构筑高壁垒，单品种依然可以成就大公司。例如专注电子化学品的上海新阳，专注MCU和驱动IC的中颖电子，专注高端CNC结构件的长盈精密，电子行业内部的产业链复杂，产品技术环节衔接紧密，随着工艺的变迁，上下游之间渗透加强，服务一体化优势逐渐成为竞争利器。比如长电科技涉足芯片封装前道 BUMPING，欧菲光和合力泰涉足 3D 玻璃等等。

3.1 皇冠上的明珠，打造自主中国芯

一枝独秀，逆势增长趋势确定。2015年全球的PC市场持续下滑，智能手机市 场增速放缓，物联网、智能硬件等应用终端的增长低于预期，导致全球的半导体市场规模同比微降 0.2%，为3352亿美元。中国集成电路市场与全球的市场情况形成鲜明 对比，在《国家集成电路产业发展推进纲要》和集成电路产业投资基金的“政策+资 金”双轮驱动下，中国集成电路市场规模实现 6.1%的增长，达到11024 亿元。我们预计未来中国的集成电路产业将持续一枝独秀的态势。

国内需求充足，进口替代空间巨大。中国集成电路市场规模虽然大，但不可回避的问题是其自给率偏低。据海关统计，2015 年中国集成电路进口金额比去年同期增长6%，达到2307亿美元，而出口金额为仅为693.1亿美元，进出口逆差仍然有1613.9亿美元，这表明国内有极大的进口替代空间。

全产业链覆盖，设计到封测一网打尽。截至到目前，国家大基金已经投资了紫光集团、中芯国际、长电科技、中微半导体，投资分别为 100 亿人民币（额度）、31亿港元、3亿美元、4.8亿人民币，总规模折合人民币约150 亿元。上述四家公司基本上代表了中国目前半导体设计、制造、封测、设备领域的最强阵容。此外，大基金亦以5亿元参加艾派克定增，支持其进行打印机SoC国产化研发，而国产CIS芯片设计龙头格科微据产业链信息已获大基金投资。

重点突破，取胜关键技术节点。半导体产业要求较高的技术含量，但如果技术过于超前，不仅要面临较高的技术风险，而且可能缺乏产业链配套而出现市场需求空白期，造成较大损失；但是技术落后于行业主流水准，那被市场淘汰也是在意料之中的事情了。参照目前国际上半导体技术发展阶段，28nm 的工艺制程是在技术和成本上均能得到良好均衡的半导体技术，将成为未来很长一段时间内的关键工艺节点。从市场需求看，随着28nm工艺技术的成熟，28nm工艺产品市场需求量呈现爆发式增长态势，即从2012年的 91.3万片到 2014 年的 294.5万片，年复合增长率高达79.6%， 并且这种高增长态势将持续到 2017 年。28nm 工艺将会在未来很长一段时间内作为高端主流的工艺节点，考虑到中国物联网应用领域巨大的市场需求，28nm工艺技术预计在中国将持续 6-7 年的时间。

3.2 供需两旺，成就显示器件快速成长

占比提升，国产化率不断上升。目前，韩国、台湾、日本大尺寸液晶面板在全球市场占有率超过70%，而大陆大尺寸液晶面板产业刚起步，尚不具备技术和品牌优势， 在短期内无法赶超。但是，在中国大陆企业产能到位且良率逐渐提升之下，特别是京东方的平板电脑用液晶面板全球出货量蝉联第一，顺利挤进全球液晶显示面板出货量TOP5榜单，位列第四，对于带动国内大尺寸液晶面板具有良好作用。2015年12月， 京东方在合肥开工建设全球首条10.5代液晶面板生产线，标志中国大陆面板产业取得革命性突破，打破国外厂商垄断。而当下大屏甚至超大屏智能电视取代传统电视的 市场空间和需求异常广阔。根据预测，2016 年中国大陆大尺寸 TFT-LCD 液晶面板产能将占全球比重21%。 竞争力提升，不惧结构性供需矛盾。目前全球具备生产 LTPS 手机面板的只有天马、友达、群创等少数厂商，而自2015年始，大陆陆续有面板厂商开始转向该技术路线。因此，随着大陆厂商产能的不断释放，与韩日差距将不断缩小，大陆中小液晶面板的市场占有率也会不断上升。而随着手机市场的不断变化，整体产能趋近于过剩，面板厂商也会有新一轮洗牌的机会。根据HIS数据显示，2016年第一季度，就整个液晶面板市场占有率而言，京东方出货量已占市场总体的17.3%，排全球第三。可见在国际竞争中，中国大陆液晶面板产业规模不断扩大，竞争力不断提升。

缺口巨大，下游终端产品市场需求强烈。显示器件产业面临的下游主要是电视PC、平板电脑、笔记本、智能手机以及各类消费电子产品，随着各项技术不断面世，下游产业对于高清、轻薄的需求变得越来越紧迫。2015年，仅55寸液晶电视出货量市场占比就增加了6.8个百分点，预计16年增长势头不会停止。而以智能手机为代 表的中小尺寸屏细分领域，虽然正面临着市场天花板，但是其他诸如智能手表、智能手环等消费电子产品需求正不断提升，以及 PC、平板等细分领域市场需求保持着稳定，可见下游终端产品仍有较大市场空间。

产能释放，高世代产线相继投产。关于高世代液晶面板生产线，2015年京东方

在合肥、北京、重庆新增3条8.5代，三星在苏州新增1条8.5代，LGD、中电熊猫和华星光电也分别新增1条8.5代，至2015年年底，中国大陆已有8条8.5带生产线投入生产，产能得到巨大的提升，使国内液晶面板行业有了较快的发展速度。再加上拟建设的生产线，预计未来几年我国 8.5 代-11 代线或将多达14 条以上，待全部量产后，巨大的产能让人感到畏惧。

3.3 势在必行，发展智能制造方向明确

我国作为制造业大国，以往主要参与劳动密集型组装、检测、包装过程，但随着国内劳动力成本的逐年快速上升，企业的利润空间被不断压缩。科技技术的进步造就了智能制造，智能制造可以永久性替代大部分劳动力，提升生产效率和降低劳动力成 本，因此我们看好智能制造的发展前景。

后续不足，劳动力数量下降。一方面，随着社会老龄化的日益严重，自2010年 以来我国15到64岁的人口（劳动力来源）占比逐年下滑；另一方面，由于80后、 90后成为职场主力，他们对重复劳动和体力劳动接受程度较低，造成了电子行业的就业人数近几年有下降趋势，如3C制造业就业人数在2014年发生了负增长。

政策指引，智能制造深入人心。自德国2013年提出“工业 4.0”概念后，中国与 德国双方积极展开合作，共同学习共同发展；中国政府提出了中国制造2025和 “供给侧改革”。这些行动都表明政府对中国智能制造的支持，这无疑会推动制造业向智能制造的转型升级。

自动化渗透率与国外仍有较大提升空间。我国智能制造和生产自动化仍处于起步阶段，生产自动化的渗透率离国外还有较大差距。通过对比中美两国在汽车、电子、仓储物流等行业的自动化率可以发现，中国各行业的自动化率普遍低于美国，其中电 子、仓储、包装的自动化渗透率远远低于美国；而在制造业机器人数量方面，中国更是只有美国的五分之一，甚至只有世界平均水平的二分之一。意味着，未来几年我国制造业的智能制造升级潜在市场巨大。

工业机器人的大规模使用，不仅可以助推企业转型，而且也给智能制造业带来巨大的市场需求。从全球来看，2014年工业机器人年销售额约59亿美元，销量为22.5万台左右，比2013年增长 27%。我国是世界上增长最快的市场，前瞻产业研究院提供的数据显示， 2015年工业机器人销量高达66000台，在2013 年的基础上增长了 80%，继续保持高速发展态势。

4 精彩纷呈，技术革新各领风骚

电子行业是技术密集型行业，新技术层出不穷，不断推动行业迭代演进。我们认为以柔性显示为代表的OLED、FPC和3D玻璃；以人机交互生物识别为代表指纹识别、人脸识别和虹膜识别等新技术；还有以新型充电方式为代表的无线充电和快速充 电。电子等高科技行业新技术和产品形态不断更新，具有敏锐行业嗅觉和优先布局的 行业龙头将首先获益。

4.1 创新设计，可弯曲显示势不可挡

OLED柔性显示技术，被称为最新一代显示技术。由于其可弯曲的特性，被市 场广泛看好。目前OLED市场基本上被韩企三星和 LGD 把持，传统和新晋显示大厂不甘落后，纷纷投产。目前中国大陆已经开始投产的AMOLED生产线有：京东方鄂 尔多斯 G5.5 代线，和辉光电上海 G4.5 代线，国显光电昆山 G5.5 代线，天马上海 G5.5 代线，信利惠州 G4.5 代线（已点亮，投产在即）。在建的分别为：京东方成都G6代线，天马武汉G6代线，华星光电武汉G6代线，将建设的黑牛食品与国显光电合建 的固安G6代线，和辉光电上海G6代线和信利汕尾G6代线。

FPC (Flexible Printed Circuit Board)又称为柔性印刷线路板，是下一代智能硬件的重点选择线路板。在电子产品的设计过程中，可以按照要求任意在规定空间内自由弯曲、卷绕、折叠，减小设计的难度，扩展了设计空间，为装配一体化和集成化提供了方便。尤其在智能手机和汽车电子领域，拥有广阔的市场前景。目前FPC市场上的主要玩家为日台企业，美国的MFLEX年初被东山精密收购。

3D玻璃/陶瓷。现在数码产品使用的玻璃盖板分为：2D玻璃，2.5D玻璃，还有 3D玻璃。2D玻璃就是普通的纯平面玻璃，没有任何弧形设计；2.5D玻璃则为中间是平面的，但边缘是弧形设计；而3D屏幕，无论是中间还是边缘都采用弧形设计。近年越来越多的手机厂商开始使用这种边缘是弧形的玻璃作为手机的屏幕盖板，苹果也在 IPhone 6/6 Plus 上首次采用了这样的设计，当然，不单单只有苹果，三星的Note 4，包括国产的像vivo、小米的厂商都在使用2.5D玻璃。目前来看，2.5D 玻璃已经成为很多手机厂商的第一选择。3D玻璃具有轻薄、透明洁净、抗指纹、防眩光、耐候性佳优点，不仅可以提升智能终端产品外观新颖性，还可以带来出色的触控手感。

陶瓷材质具有独特的优点，强度、硬度高表现为抗弯、耐刮花，而这些正是目前手机上所使用材料尤其是铝的痛点；其次是陶瓷材料经过表面处理后表现出的独特质感，手感细腻、温润如玉，表现出极高的品质感与美感。为什么要制作成3D的形式？ 首先是因为3D在视觉上相对于2D、2.5D更佳的美感和丰富度；其次是配合3D屏幕，使整个机身更加协调；另外，相对于方形的棱边，圆弧状也有更好的手握感。因此，在铝合金 2D、2.5D 手机后壳大行其道进而产生审美疲劳的时候，3D 陶瓷手机后壳对手机设计师及消费者产生了强烈的吸引力。

4.2 人机交互，生物识别开启全新市场

指纹、人脸、虹膜，生物识别成为近年的热点技术，数据显示，过去几年， 我国生物识别市场年均增速超过了60%，2015年生物识别市场规模突破了百亿元 大关，业界预计到2020年，生物识别市场规模将突破3000亿元，生物识别市场前景看好。随着生物识别技术的发展与市场的扩张，生物识别产业正蓬勃发展。

随着人脸识别和虹膜识别技术的不断成熟，应用领域也在不断拓宽。国内平安城市、智慧城市项目的深入发展，城市监控的高清化进一步得到普及，人脸识别在数据的采集上阻碍大大减小，提升了人脸识别的质量与应用领域，预计未来五年人脸识别 市场规模将保持年均25%的增长速度，到2020年市场规模将达 51亿元左右；虹膜识别技术较其他生物特征识别技术相比，具有误识率低，生物特征不易损伤，难伪造、复制，三星已在旗舰机型上配置虹膜识别技术，预计未来虹膜识别将成为智能终端的安全标配。

4.3 旨在充电，智能终端动力革命

无线充电的技术方案大体有四种，目前智能终端主流的采用电磁感应的方式，而且已经在5W、9W、15W几个功率的突破，并且形成了成熟的方案。同时 A4WP 与 PMA 标准的合并，避免了技术标准的竞争，统一的标准有利市场和行业的发展。从市场反应上的情况看，苹果和三星已经拥有和使用了无线充电技术，预计会在市场上形成标杆作用，随着技术的进一步成熟，其他厂商将相继跟随。

智能终端电池的瓶颈迟迟没有突破，快速充电技术便大行其道。特别是目前新机型的功率普遍上了 20W，那么在 3000 毫安时的电池下，10 分钟可以充电约 25%，30 分钟可以达到60%以上。快充技术将成为手机的标配技术，同时将带动充电芯片、线 缆及元器件方面的更新迭代，打开新的市场空间。